新缩表时代下资产众生相

本篇文章3180字，读完约8分钟

⊙记者朱先嘉○编辑王程程

北京时间9月21日凌晨，美联储宣布了一项重大决议，从今年10月份开始，将对资产负债表进行总额为4.5万亿美元的缩减(以下简称“缩减资产负债表”)，这是10年来的首次。国际金融危机爆发后，美联储三次推出量化宽松政策。如今，在货币政策改变后，股票市场、黄金和债券等各种资产都表现出了“新收缩时代”的有情。这背后的“聪明钱”是什么想法？

简表的深层含义

国际金融危机爆发后，美联储不仅将联邦基金利率降至接近于零的超低水平，还通过三轮量化宽松货币政策购买了大量美国国债和机构抵押贷款支持证券，大大降低了长期利率，从而促进了企业投资和家庭消费，刺激了美国经济复苏。美联储资产负债表的规模也从危机前的不到1万亿美元扩大到目前的约4.5万亿美元。

9月21日，美联储宣布了缩减开支的计划。所谓收缩是指美联储自身资产负债表规模的缩小，这将推高长期利率，提高企业融资成本，从而收紧美国的金融环境。可以说，像加息一样，缩紧桌子是收紧货币政策的政策工具。同一天，美联储还宣布将维持目前联邦基金利率1%至1.25%的目标区间。虽然会议没有决定提高利率，但提高利率的措施已经提上日程。根据美联储当天发布的报告，美联储很可能今年加息一次，明年加息三次。自2015年12月金融危机爆发后首次加息以来，美联储已四次加息，共加息100个基点。

什么样的力量支持美联储缩减其席位的坚定决心？

9月14日晚，美国公布了两项数据，为紧缩政策铺平了道路。一是8月份的核心通胀数据。8月份，核心cpi同比上涨1.7%，预计将上涨1.6%。一般来说，美联储将通胀目标设定在2%左右。目前的数据相当接近美联储的政策目标，五个月来首次好于预期。数据发布后，芝加哥商品交易所(cme)和美联储(Federal Reserve)的观察数据立即飙升，联邦基金利率期货显示，美联储12月加息的概率高于50%，这是今年7月以来首次超过50%。与此同时，就业指数——美联储的另一项政策目标——也同样强劲。同一天，据宣布，截至9月9日的一周内，首次申请失业救济人数增加了284，000人，先前的数字增加了298，000人，预测的数字增加了300，000人。美国首次申请失业救济人数连续132周低于30万大关，为1970年以来的最长时期。

无论是加薪带来的消费力，还是经济发展创造的就业机会，这两个数据都是对美联储紧缩政策的有力支持。

为什么美国股市没有重复抛售潮

这种信心也赋予了股市保持稳定的力量。回顾2013年和2015年的市场，美国股市经历了长时间的回调，因为美联储发布了转向信号。然而，美国股市整体表现稳定，没有出现抛售潮。这次有什么不同？

美国权威经济学家、诺贝尔经济学奖得主席勒(Schiller)在美联储决议后表示:“尽管当前的市场价格与1929年美国股市的峰值十分相似，但有一个非常重要的因素可以让投资者摆脱股市崩盘，这就是市场心理。”根据21日发布的最新数据，美国第二季度家庭净值同比增长1.7万亿美元，增幅为1.8%，达到96.2万亿美元，创历史新高。这种良好的“市场心理”很大程度上是由于家庭净资产的大幅增加，因为市场在调整后很可能获得新的资本。

据市场分析人士称，一旦美联储加息，美国股市的金融股将成为利差上涨后的最大赢家，这将起到良好的市场“稳定器”作用。这种预测已被市场认可。在美联储决议期间，美国金融部门指数略有上升。

在美国市场和政府有影响力的高盛集团已经为市场设定了一个“进入限制”。根据高盛的内部分析，该行预测，缩减美联储席位的过程应该在2021年结束，届时最终的资产负债表将为3万亿美元左右，约占当前国内生产总值的25%，但强劲的经济复苏不会导致市场陷入抛售潮。该行分析师表示，美联储资产负债表规模的缩小可能导致金融环境趋紧和股市波动加剧，但投资者可以在10月份后逐步入市。

从资本流动的角度来看，在美联储召开重大会议之前，资金已经开始化解缩小表的预期。根据ici监测的美国基金数据，截至上周三的一周，美国应税债券基金连续第41周出现资本流入，规模为87亿美元，而前一周的资本流入为59亿美元。在那一周，美国市政债券共同基金和交易所交易基金(ETF)吸引了9.08亿美元的资金流入，而前一周为5.27亿美元。总体而言，投资者投资了96亿美元的美国债券基金，为7月以来的最高水平。与此同时，美国股票基金流入50亿美元，流出2.31亿美元。华尔街分析师认为，这种提前的资本分配也在一定程度上缓解了市场外流的压力，并且影响成本大大降低。

大宗商品整体上正在改善

尽管美元的升值将对大宗商品造成压力，但最近强劲的全球经济复苏被视为大宗商品期货最大的长期动能。上海的一位基金经理告诉《上海证券报》，从2017年第四季度到2020年左右，cta策略将有一个黄金投资窗口。

Cta(商品交易顾问)是一个商品交易顾问，通常也被称为管理期货基金。自20世纪80年代末以来，这一战略发展迅速，市场表现引人注目。目前，海外cta基金的规模已超过3000亿美元，占全球对冲基金的15%。

这位以管理周期为主题的基金经理告诉记者，自2016年12月以来，国内大宗商品市场进入了一个历史罕见、持续了半年的长期波动市场。从长期来看，cta基金往往在波动性上升时表现最佳，大大超过其他资产。

与去年的中期牛市相比，从今年上半年开始，各种商品资产和各种策略的整体表现并不令人满意。这位人士指出，有一些市场原因，也有一些内部和外部的经济变化因素，导致市场波动性下降。然而，目前处于长期周期波动的低潮，这一阶段是波动反弹的早期阶段。从历史数据和表现来看，管理期货策略的表现在大回调后的下一段时间往往非常强劲。数据显示，在超过5%的回撤之后，超过一半的管理期货策略在下一年上涨超过15%。在过去的23年里，在经历了超过5%的四次回调后，管理期货策略的利润在接下来的一年里超过了25%。

他进一步解释说，目前，国内外经济环境趋于稳定，国内供给面结构性改革向纵深发展，带动了中国经济总体温和复苏。所有这些因素将使国内大宗商品基金退出独立市场。

金价逆转的催化剂随处可见

另一个独特的商品类别是黄金。与一般商品不同，黄金的避险功能尤为突出。7月份黄金价格的上涨令人印象深刻，金价从7月份的1，210美元/盎司超过了1，300美元/盎司。然而，在美联储决议后，金价跌破了1300美元大关。不过，深圳一家中型基金公司的基金经理表示，目前的信号仍表明，中长期黄金走势看涨，未来金价大幅反弹的可能性非常高，预计将测试1，378美元/盎司的阻力位。

根据黄金运行规律，交易量和未平仓合约的增加被视为黄金的看涨信号，表明越来越多的资金进入市场。黄金期货未平仓合约的大幅增加是一个重要的看涨信号。从历史趋势来看，黄金价格的上涨伴随着未平仓合约的增加。另一个重要的看涨信号是黄金和期货交易量的上升。在2002年至2008年和2009年至2011年的黄金牛市中，金价翻了一番，交易量也迅速增加。

国内基金经理还表示，从长期来看，不确定的地理因素预计将使黄金再次受到追捧。从去年全球黄金储备来看，欧洲黄金储备在地缘政治冲突期间大幅增加。根据世界黄金协会(World Gold Council)发布的数据，英国和德国黄金etf头寸的增长最为明显。从2016年第一季度到2017年第二季度，英国三大黄金交易所交易基金的总头寸从280吨增加到358吨，增幅为28%。德国xetra黄金交易所交易基金从71吨增加到168吨，增幅为137%。

鉴于上述因素，国内基金业利益相关者的观点非常明确:短期波动不会改变中长期黄金的上涨趋势，因为帮助金价引发逆转的催化剂无处不在——无论地缘政治、宏观经济还是其他外部因素都可能给金价火上浇油。