华创证券解读中央经济工作会议:利率整体或将易上难下

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投资摘要

投资建议:在中央经济工作会议风险防范、货币政策中性收紧、严格金融去杠杆化和监管、加强局部地区金融评估的重中之重下，考虑到汇率和通货膨胀的趋势，我们认为明年整体利率将易升易降，市场波动性将加大。建议降低收益率预期，关注超卖反弹机会。与此同时，特别关注金融监管和资产管理新规的出台对市场造成的短期影响。

在配置方面，首先，关注蓝筹白马差异化市场，金融和房地产行业的领导者有望迎来估值和业绩的持续改善；第二，聚焦精准扶贫和城市群改善以及短期“价格上涨”预期，预期必要消费将继选择性消费成为2018年上半年阶段性投资热点；此外，大众消费作为中国经济未来可能的新动能，可能成为未来五年消费品行业最重要的趋势；第三，在供应方改革向质量改进转变的背景下，注重5g、集成电路等战略性新兴产业的配置机会。；主题:海南，国防和民用技术的整合以及国有企业的改革。

重要风险试点提示:防范明年1月和4月可能出现的监管冲击造成的市场下跌风险。

活动:中央经济工作会议于18日至20日在北京召开。我们认为，中央经济工作会议作为党中央、国务院召开的最高级别的经济会议，应该引起投资者的关注。

1.淡化增长目标，强调高质量发展，金融强调“地方控制”

会议强调，中国经济发展也进入了一个新时代，其基本特征是中国经济已经从高速增长阶段转向高质量发展阶段。此外，本次会议不再提及“适度扩大总需求”。我们认为:一方面，从政策目标来看，19个主要报告没有提出新的量化目标，到2020年翻一番的目标，未来三年国内生产总值年均增长率可以保持在6.2%；另一方面，从长期尾部风险来看，中国人均gdp已经超过8000美元，实现了“中等收入陷阱”的跨越，未来的长期尾部风险是可以控制的，这是政策目标从追求增长“量”向“质”转变的基础。

因此，在财政政策方面，与去年的“财政政策应更加积极有效”相比，今年的边际紧缩强调了“调整和优化财政支出结构，确保重点领域和项目得到支持，减少一般支出，切实加强地方政府债务管理”的转变。我们认为，上半年金融基础设施支持可能弱于今年，宏观经济有下行预期；考虑到2018年通胀中心的上移，上半年将出现阶段性的滞胀模式，这将抑制a股的估值和业绩。

2.风险防范和货币中性是严格的，并注意新的资产管理法规的时机

在风险防范方面，这是今年防范和化解重大风险三大战役中的第一场。风险防范首次明确强调重点在于防范和控制金融风险。预计未来金融监管将继续加强，关注资产管理和其他监管方面的新规定。着陆时间:1月、4月或敏感窗口；在货币政策方面，从去年的“调整货币闸门”到现在的“控制总闸门”，在去杠杆化的总基调下，中性偏紧或趋于正常，银行表外和表内收缩，社会融资增速可能降低。考虑到通货膨胀和汇率，我们认为明年上半年整体利率可能难以升降，市场波动性也可能加大；下半年将出现阶段性的短期拐点，这是a股市场全年难得的长期窗口。

3.准确的扶贫和大众消费的基本作用

会议首次强调“消费在经济发展中起着基础性作用”，这表明未来中国经济的引擎将逐步从投资驱动转向消费驱动。将精准扶贫作为三大硬仗之一，与提高城市群质量、加快户籍制度改革步伐紧密相连。我们认为，精准扶贫的重点是改善2.8亿农民工和1亿城市贫困农民工的户籍状况，从而形成新的“定居”消费需求，这是经济增长的新引擎之一，也是缩小贫富差距的重要手段。因此，我们认为大众消费的上升将成为未来五年消费品的总趋势。“春天的躁动”加上cpi高点，预计将推动“价格上涨”市场，必要的消费品将获得上行弹性。(详情请参考研究报告《消费者接力赛的后半部分——大众消费品的复苏》)

4.加快房地产长效机制建设

从“加快住房租赁市场立法”到“建立租购并举的住房制度”，强调对租赁利益主体合法权益的保护，将有助于完善促进房地产市场稳定健康发展的长效机制。房地产市场集中度将进一步提高，龙头企业增长势头将发生转变，净资产收益率有望继续走高；自2013年以来，房地产行业估值仍处于三轮行业重估的下限1.98 Pb，且有望扩大。

5.供给侧改革转向新动能，关注五大战略性新兴产业

从去年开始，供应方结构改革强调“三对一、一减一补”，今年，以高质量发展为重点，要推进中国制造业向中国创造、中国速度向中国质量的转变。我们认为，未来五大战略性新兴产业:5g、集成电路、人工智能、创新药物、新能源汽车或政策将继续推动这一方向，这将带来年度投资机会。

6.注意在自由贸易港口减税方面超出预期的可能性

今年首次明确提出“积极扩大进口，降低部分产品进口关税”，继续推进自贸区试点改革。建议关注自由贸易港、减税和开放试点项目超出预期的可能性，重点关注海南的主题，该主题与建岛30周年和改革开放40周年相重合，是海南的特色产业龙头。

7.首次提及国防和民用技术一体化的发展战略，并关注明年工业登陆的可能性

今年会议首次提出要积极推进国防和民用技术集成的深入发展。我们相信，明年，国防与民用技术集成的主题将从“顶层设计”进入产业落地阶段，并关注国防与民用技术产业“从零到一”的集成超出预期的可能性。

8.国有企业改革强调“资本经营”，注重国有企业未来的净资产收益率和股利增长

与去年相比，会议强调要加快以资本管理为重点的国有资产监管机构职能转变。我们认为，随着国有企业改革向资本经营的转变，国有企业领导人的净资产收益率和分红都在增加或者说是大势所趋。