灵活操作“熨平”多因素对流动性的影响

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按照稳健货币政策的要求，央行密切关注流动性形势和市场预期变化，加强预调微调和市场沟通，围绕“保持流动性基本稳定”的目标，灵活运用各种公开市场工具，保持市场资金“宽松和紧张”，保持银行体系流动性适度和基本稳定，引导货币信贷和社会融资规模合理增长。

11月27日，央行在公开市场推出了1400亿元人民币的反向回购操作，包括7天、14天和63天分别回购700亿元人民币、600亿元人民币和100亿元人民币，完全对冲了到期金额，当天操作实现了零释放和零回报。

据市场分析师称，本周共有9500亿元人民币的反向回购到期。此外，由于月底临近等各种因素，央行如何“削峰填谷”也备受关注。但是，随着11月财政支出的推进，部分财政存款重返金融市场，资金短缺状况预计将略有改善。

近年来，央行一直围绕“保持流动性基本稳定”、保持市场资金“宽松”、灵活运用各种公开市场工具，引导货币、信贷和社会融资规模合理增长等问题进行操作。数据显示，央行上周在公开市场投资1500亿元人民币，另有800亿元三个月期国债到期。对此，分析师表示，央行的公开市场操作上周实现了净投资，市场流动性明显改善。

从时间上看，本周是从11月底到12月初的过渡周，影响流动性的因素很多。招商局证券(China Merchants Securities)首席债券分析师徐寒飞表示，在本周的中央财政支出结束后，央行将经常继续提取流动性，该行可能会担心，在9，500亿元人民币的反向回购到期时，央行是否会继续跟进。考虑到三个月期银行间定期存单的发行率已经达到5.0695%，徐寒飞认为央行可能会在一定程度上对冲大额回购。如果央行在本周初完全对冲或净金额很小，随着金融资金的可获得性，预计资金会先紧张后宽松。

从央行公开市场操作的工具组合来看，自10月27日以来，央行在公开市场反向回购操作中增加了63天期限品种，进一步延长了资本投资的加权及时性，有助于增强机构负债的稳定性，稳定市场预期，防止流动性异常收紧。对此，央行在第三季度货币政策执行报告中指出，中国人民银行在10月下旬启动了为期两个月的反向回购操作，旨在“平抑”金融因素的季节性干扰。

中国的财政收入在本季度初很大，在本季度末也很大。10月是一个重要的纳税月，今年10月和11月发行了大量国债和地方债。预计这些资金要到12月中旬和下旬才会大规模发放。对此，货币政策执行报告指出，央行两个月的反向回购操作不仅可以对冲税收期限和政府债券发行的影响，还可以减轻央行短期反向回购品种展期的压力，到期后还可以与年底的大规模财政支出竞争，实现较长时期的“削峰填谷”；两个月反向回购也可以提前提供跨季节、跨年度资金，有利于提高资金的稳定性，稳定市场预期。

徐寒飞表示，最困难的融资时期可能会逐渐过去。目前，央行保持了大量的反向回购，资金仍然紧张的主要原因之一是10月份财政存款的流动性约为1万亿元。他认为，随着11月财政支出的推进，部分财政存款将回流到金融市场，资金短缺状况预计将略有改善。

实际上，为了保持市场流动性的稳定，适应货币供应方式的变化，并考虑到金融机构支付法定存款准备金的需求等因素，中央银行通过每月一次的中期贷款机制(mlf)来弥补银行体系中长期的流动性缺口，同时公开逆转市场资金净退出。11月3日，央行启动了一年期4040亿元人民币的mlf操作，超过了本月3960亿元人民币的mlf到期日。mlf持续充分提前，进一步保持了市场流动性的基本稳定。

值得注意的是，央行在第三季度货币政策执行报告中称，9月末基础货币余额为30.6万亿元，较年初减少775亿元。货币乘数为5.41，比6月底高0.04。金融机构超额准备金率为1.3%。根据中银国际的相关研究，中国人民银行在第三季度货币政策执行报告中宣布，9月末超额准备金率为1.3%，略高于1.2%的预测值。尽管6月份9月底时低于1.4%，但仍明显好于9月份的市场预期。

如果时间延长，不难发现，自第三季度以来，外汇因素对银行体系中长期流动性的影响已基本消退，但流动性面临的季节性和暂时性干扰因素增加，这增加了市场预期和资本波动。因此，央行按照稳健货币政策的要求，密切关注流动性状况和市场预期变化，加强预调微调和市场沟通，宽松开展公开市场操作，保持银行体系流动性中性、适度、基本稳定。业内人士认为，在现有货币供应模式下，中国人民银行将继续关注7天反向回购操作，灵活搭配14天、28天和两个月反向回购工具，保持银行体系流动性的基本稳定。