国企停牌就是混改？混改是利好？什么是好混改？

本篇文章3323字，读完约8分钟

不久前，国务院国有企业改革领导小组审议通过了第三批试点名单，确定将31家国有企业纳入第三批试点范围，包括中央企业和地方国有企业。

此前，两批19家中央企业的重点任务逐步落地，试点、试点、示范作用逐步显现。在资本市场上，上市公司参与国有企业混合改革的理念一直受到市场的关注。

然而，我们是否总是有一些混合改革的内在逻辑？

首先，国有企业停牌等同于混合改革吗？

其次，上市公司的混合改革好吗？

第三，什么样的混合改革是好的？

暂停交易和混合改革

第三批混合改革名单最终确定的消息再次引起了资本市场的关注，尤其是那些被停牌的国有企业上市公司。

此前，多家媒体报道称，数十家国有企业上市公司因“重大事件”或“重大资产重组”而处于停牌状态，这是一次集中停牌和混合改革。言外之意，似乎相关上市公司的基本面将发生重大变化。一度，处于停牌状态的国有企业上市公司成了“热蛋糕”，持有这些公司股票的投资者也预期其股票复牌后会继续上涨。

根据同花顺(300033)的统计，截至11月21日，共有51家国有企业上市公司停牌(不包括今年停牌的5家国有企业上市公司)。

由此可见，虽然很多媒体愿意将国有上市公司停牌与混业改革联系起来，但国有上市公司停牌与国有企业混业改革之间并没有必然的联系。

不是所有的国有企业都适合混淆

北京大学教授唐尧告诉记者，从股权结构、激励机制和行业特点来看，国有企业上市公司的情况差异很大，没有统一适用的股权和经营模式。因此，并非所有的国有企业上市公司都适合混淆。

那么，哪些国有企业有望成功实施混合改革呢？

早在今年年初，国务院国资委主任肖亚青就在首届中国企业改革与发展论坛上表示，混合所有制改革是国有企业改革的重要突破，要按照改善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。

目前，业内人士倾向于认为，油气公司将是第三批国企改革试点名单的主角。例如，方正证券(601901)认为，作为混合改革的七个关键领域，油气行业的混合改革将继续推进。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新在接受《证券时报》采访时表示，国有企业进行混业经营的一个主要前提是能够正常运营；其次，公司缺乏活力，缺乏创新发展的资金和动力机制。对于这样的国有企业来说，引入民营资本进行混业改革是最为迫切和必要的。

董登新说，事实上，一些国有企业对混合改革不太热衷。以CRRC (601766)为例。CRRC最初是由中国北车和中国南车合并而成的。即使在整个世界上，CRRC在行业中处于领先地位，而且非常强大，因此从目前的情况来看，不应该有混合改革的热情。

另一方面，同样是大型央企的中国联通(600050)对混合改革的热情更高。

这是因为中国联通正面临着与中国移动和中国电信的激烈竞争，与中国移动和中国电信相比，中国联通目前没有太多优势。因此，中国联通急于通过混合改革引入阿里巴巴、腾讯等强势战略投资者参与业务运营，并借此机会与中国移动、中国电信展开新一轮竞争。

“因此，国有企业的混合改革取决于相关企业的具体情况。不是所有的国有企业都必须进行混合改革，他们都有混合改革的热情。”董登新指出。

唐尧还指出:“混合改革的目的是提高企业的效率和绩效。因此，混合改革必须首先符合经济逻辑，即必须创造附加价值，例如，现有资产应该是进口资产的补充，现有业务和新引入的股东的业务可以相互联系和促进。从这一点来看，国有上市公司更有必要也更有可能通过引进民营资本来弥补其在空的业绩有了很大的提高。”

“这不是一个必须混合和改革的国有企业。那些经营状况非常好的国有企业显然不需要进行混合改革，这些企业没有动力进行混合改革。”华信证券的严也表示，从目前的情况来看，大多数进行混业经营的国有企业都是因为经营状况不是很乐观，或者是业务重叠，或者是相关资产需要上市，并不是每个国有企业都要进行混业经营。

事实上，今年3月，肖亚青在这个问题上也说过，不是所有的国有企业都要进行混合改革，但是做什么适合改革，哪一个适合改革，企业集团一级、二级、三级都可以改。不适合，或者现在还有其他的改革思路，也不必改变。

混合改革是好的

如今，一旦有消息称上市公司参与混合改革，人们往往认为这将有利于上市公司，一些专业研究机构正忙于分析哪些股票可能受益。

针对这一现象，唐尧评论道:“混合改革只是为上市公司的进一步发展提供了一个契机。总的来说，这是一件好事，但不考虑具体情况就去追逐热点和挑起混合改革的概念是不合理的。”

董登新也不同意这种做法:“我们希望国有企业混合改革引入的战略投资者能够以长期持股的形式，对公司的生产经营管理进行深度干预。如果混合改革后还有两张皮，那么混合改革的预期效果就不能真正实现。”董登新告诉《证券时报》记者，如果国有企业的混合改革不允许引进资本干预企业的经营管理，不允许各方企业合并，那么混合改革很可能是形式大于内容。

因此，我们应该客观地看待混合改革，这取决于进行混合改革的国有企业引入了什么样的投资者，以及他们进入国有企业后发挥了什么作用。

董登新认为，国有企业混合改革的实质是一体化。以中国联通的混合改革为例，阿里巴巴和腾讯作为参与中国联通的混合改革方，可以有效地将其大数据业务和云计算业务与中国联通进行整合。中国联通可以被视为广义上的互联网公司，而阿里巴巴和腾讯是最成功的大数据集成商。阿里巴巴和腾讯的诸多业务优势可以让中国联通“为我所用”，实现更好的业务、市场和客户深度融合。

如果国有企业的混合改革不能实现这种整合，它在重振国有企业活力、提高国有企业效率和管理水平方面将发挥有限的作用。因此，混业经营改革不能简单地被认为是对上市公司的积极，但能否形成积极最终取决于混业经营改革引入了什么样的投资者，是否会给国有企业的生产、经营和业务发展带来变化和升级。

严还表示，谈到混合改革，他认为这将有利于相关上市公司，股价将大幅上涨，这实际上是一个严重的误解。国有企业混合改革的目的是提高企业的经营效率和绩效。然而，从一些国有企业上市公司的混业改革案例来看，虽然混业改革取得了成功，但并没有体现在业绩上，因此我们看到，混业改革后，个别上市公司的股价继续下跌。

就二级市场而言，它仍处于混合主题投机阶段。如果混合改革只是简单的合并，或者注入一些新的资产，从长远来看，很难从根本上改善相关国有企业的运营。

“目前，二级市场的混合改革案例还没有让我们看到混合改革后上市公司业绩的爆炸性增长。或许将来会有更好的情况，二级市场会更加关注。”颜对说道。

什么样的混合改革是好的？

从统计上看，可能参与混合改革的上市公司的共同特征是，公司的净资产收益率普遍不高，表明公司的实际盈利能力仍然较低；然而，资产负债率很高，大部分都在50%以上，许多企业都在利用高杠杆来获取利润。这些特征在国有资产背景的上市公司中是普遍存在的。

国有企业实行混合所有制改革的根本目的是将社会私人资本引入国有企业，充分结合国有企业的资源和民营企业的效率，让私人资本发挥催化剂的作用，不断降低企业的杠杆率，提高企业的全要素生产率，使企业成为真正盈利的企业。

国有企业改革如何从形式走向内容，从而进入下半年的角力？虽然许多地方和企业已经率先尝试，但如何打破国有企业的混业经营仍然是一个值得探讨和思考的话题。

那么，我们如何才能让混合改革真正让公司受益呢？

唐尧告诉记者，要想在混合改革中取得成功，首先，公司的混合改革必须符合经济逻辑，并有可能创造更大的价值；第二，必须设计一种机制，让国有资本、私人资本和员工从中受益，否则，各方都会通过损害公司或其他出资者或员工来实现自己的利益。因此，公司治理水平至关重要。

核心矛盾之一在于，私人资本是少数股东，在公司治理中保护少数股东有些困难，更不用说面对大的国有股东了。在一些公司里，有几种不好的情况。首先，私人小股东受到剥削；第二，小股东和经营者合谋转移利益，损害企业自身利益；第三，小股东的交易水平更高，他们购买股票时不赚钱，而是在企业外获得利益补偿。

因此，在引入民间资本来激发企业活力的同时，提高公司治理水平是非常重要的。