重塑新一轮A股牛市的逻辑思考

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刘梦珂·周伟

投资者普遍期望沪深a股走出一个更持久、更稳定的“牛市”。最近，上证综指持续平稳缓慢上涨，消除了两年多前股市异常波动引发的投资者恐慌，重新点燃了投资者对牛市的想象。

数据显示，结构性牛市已经悄然到来。一些业绩突出的蓝筹股的股价创下历史新高；以钢铁、煤炭和有色金属为代表的周期性行业的股票表现好于预期。上交所50指数自去年年初低点以来已上涨逾50%，预计将保持“慢牛”的趋势。不难发现，a股市场往往是活跃的，即使它在短期内振荡，也不会阻碍许多因素来支持它的长期改善。

首先，有更多宏观因素支持股市改善。预计全球经济将继续呈现温和复苏趋势，这有利于a股走强。国际货币基金组织最近提高了对2017年和2018年全球和中国经济增长的预测，并预测“新兴市场和发展中经济体的经济增长将在今年和明年加速，而中国和其他亚洲新兴经济体的增长将保持强劲。”此外，几个月来，中国制造业pmi一直处于较高水平，有效推动了投资复苏、资本周转加速和企业利润增长。Cpi保持相对稳定，通货膨胀导致货币政策收紧的可能性很小。

随着供给侧结构改革的进一步深化，中国农村振兴战略、区域协调发展战略和“一带一路”倡议等的推进。，都为中国的经济转型提供了足够的回旋空空间。得益于巨大的内需市场、丰富的人力资源、产业政策支持和物流网络，产业转型和消费升级加快，预计将催生一批新能源、新技术、新消费领域的优秀上市企业，这将有利于未来的市场运作。

第二，支持股市保持稳定的估值体系。从逻辑上讲，a股走出未来持续“牛市”的关键在于，加权蓝筹股的股价和表现正在稳步上升，但估值始终在合理范围内。数据显示，前三季度，a股上市公司净利润总额同比增长22%。如果剔除金融类上市公司，年增长率将超过35%。由于利润增幅普遍高于同期股价增幅，a股整体估值水平并未大幅上升。第三季度末，这两个城市的平均市盈率为19倍，平均市盈率为2.2倍。与历史纵向或同期全球主要股指相比，a股目前具有估值优势。

当然，决定未来股价的因素不仅包括上市公司的基本面和估值水平，还包括发展预期。从目前的权重来看，蓝筹股主要以央企和国企的形式存在，它们的业绩预期对a股未来走势尤为关键。数据显示，经过近几年的全面检查整改和市场化转型，国有企业内部治理和盈利能力明显提高。目前，中央企业净利润增长率和投资回报率普遍达到同期最佳水平。随着混合所有制等配套改革措施的稳步推进，预计中央企业和国有企业的业绩和估值将继续改善，这将成为未来推动股指走高的支柱。

第三，支持股市持续改善的流动性因素。牛市需要持续的流动性支持。从外部来看，当美股估值处于历史高位，人民币汇率保持基本稳定时，海外基金对a股的热情有所上升。截至第三季度末，通过qfii、rqfii、深港通、沪港通等方式参与a股市场的境外机构和个人投资者在中国境内持有人民币股票资产1.02万亿元，首次突破万亿元大关。与此同时，根据摩根士丹利资本国际新兴市场指数(msci Emerging Markets Index)最初包含的220只a股，预计它将吸引数百亿美元的海外机构投资基金。

在内部，以公开发行、私募、保险和国家团队基金为代表的国内机构投资者稳步提高了其在股市价值中的份额。“两次融资”余额最近再次达到1万亿元，显示出对未来股市的乐观预期。从中长期来看，房地产市场的投机行为受到了抑制，投机性房地产基金有望在未来重返股市的可能性很高。近期养老基金的公开征集表明，近期可能会有一定规模的长期资本流入股市，这有利于促进a股市场的稳定发展。

第四，支撑股市的监管环境越来越完善。第十九次全国代表大会报告提出“增加直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展”。作为直接融资的主要载体，a股市场的重要性将继续增加。特别是在国家把防范金融风险和降低杠杆放在更加重要的位置的背景下，越来越重视股票市场的健康发展，对股票市场的监管也越来越严格。

例如，正常的ipo发行和更严格的发行审核机制可能会迫使拟发行ipo的发行人重新审视自身条件和融资需求，合理选择股权融资方式。然而，之前对市场资金产生影响的a股再融资规模已经明显缩小，a股再融资规模和大股东减持也变得更加规范。此外，一些重要的制度规定也在不断修订，如完善并购信息披露规则、简化重组计划的披露内容、缩短暂停时间、打击虚假重组、提高交易透明度等。监管执法明显加强，打击股市违法行为和严格控制投机行为力度加大，有利于股票市场理性价值投资，促进a股生态系统持续改善。

(作者:中国人民银行苏尼特油企支行)