机构解读：“债券通”揭开面纱 对国内债券市场影响

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5月16日，中央银行和香港金融管理局联合宣布了一项香港和内地债券市场互联互通合作计划，即债券互联互通。公告发布后不久，央行在其官方网站上的债券通行证上发布了记者的提问。

CICC·宏:债券发行会给我们带来什么？

中央银行和香港金融管理局宣布准备债券通票和北行通票

两地相应基础设施机构连接完成后，将首先实施北行通信。

在债券连接计划实施的初期，外国投资者将首先获准通过香港与内地的金融基础设施连接，进入中国的银行间债券市场。原则上，它在许多方面类似于目前的上海/深圳-香港连接。根据公告，北翔通计划不设配额限制。在北环线顺利有序发展后，南环线将在适当时候进行研究和启动。

北翔通的合格投资者、交易工具范围及其市场规则将遵循中国债券市场现行的海外投资政策框架。

原则上，债券连接将遵守内地与香港之间债券市场和资本账户交易的现行相关法律法规。去年2月，央行进一步放开外国机构投资者投资中国银行间债券市场，涉及商业银行、保险公司、证券公司、基金管理公司等资产管理机构，以及央行认可的其他中长期投资者，如养老基金、慈善基金和捐赠基金[3]。去年5月，央行进一步颁布细则，明确外国机构投资者在银行间债券市场的投资流程。债券互联将为两地债券市场的互联互通提供一种新的参与形式，有望进一步降低合格境外机构参与中国债券投资的交易成本。

就眼前来说

引入北行债券的直接影响可能有限。尽管年初以来人民币贬值预期明显放缓，但人民币价值仍存在不确定性。此外，即使经过最近的调整，中国的债券收益率在利率市场化后可能会进一步上升，尤其是在经济持续复苏的背景下。目前，进一步开放准入后，外国投资者持有的债券仅占中国债券托管总量的1.3%，且大部分集中在国债和政策性银行债券上。

终究

内地与海外债券市场有序、渐进的互联互通，有利于中国债券市场的发展，进一步推动人民币国际化。债券通行证的推出标志着人民币进一步国际化。市场参与者的多元化和国际化有利于促进价格发现，对中国金融市场的长期发展至关重要。此外，成熟债券市场的市场参与者有利于促进中国债券市场基础设施的发展，包括更可信的信用评级体系。此外，更便捷的双向市场准入也有望推动中国融入国际债券指数。

北票的推出可能会在一定程度上为中国带来资本流入，并在一定程度上为人民币带来支撑。拥有固定收益产品跨境能力的金融机构可能是最有利可图的。债券交易的初始阶段，即只提供进入中国大陆市场的机会，可能会给中国银行间债券市场带来适度的资本流入。随着时间的推移，跨境交易的增加也将推动中国金融机构的国际化。

金钟战略

债券通行证将弥补香港作为国际金融中心的不足

16日晚，中国人民银行和香港金融管理局联合宣布，同意开展香港与内地债券市场的互联互通合作(以下简称债券互联互通)(链接:详情及央行对记者提问的答复)。我们的简短评论如下:

1.债券通行证是中国资本账户对外开放的一步。

债券通是继香港与内地之间的股票通开通后，又一项资产类别的交易机制，可视为资本账户开放的又一步。

虽然银行间债券市场已向海外投资者开放，但内地向香港开放债券市场，也为海外投资者进入内地债券市场提供了另一个选择。根据央行披露的数据，目前海外投资者投资内地债券市场的规模约为8000亿元人民币，根据wind提供的统计数据，海外机构持有境内债券的比例为3.9%。未来，随着债券通行证的开放，这一数字的绝对数量和比例预计将进一步增加。如果我们假设在债券发行后的3-5年内，海外投资者在大陆债券市场的相对投资规模将达到90年代初美国和日本的水平，即债券投资占国际收支总投资的比重约为gdp的6-7%，相应地，我们估计海外投资者在大陆债券市场的年平均新投资规模可达6000亿-1万亿元人民币左右。如果假设其中约三分之一是通过债券实现的，那么通过债券投资内地债券市场的资金量每年可能在2000-3500亿元人民币左右。

从时间上看，参照沪港通的时间节奏，从公告到正式开通大约需要半年时间。我们估计，债券连接的正式开通可能在今年下半年或年底。此外，随北行线日后逐步使用至一定规模，逐步开放资金外流限制的措施将会逐步提上议程。

2.更重要的意义在于支持香港，弥补香港作为国际金融中心的不足。

算上世界上主要的国际金融中心，股票和固定收益资产基本上是并行发展的。只有这样，才能形成一个全面、全面、深入的金融市场体系。虽然香港也是重要的国际金融中心之一，但债券市场的规模还不够大，特别是与股票资产市场的规模相比。(根据香港金融管理局的披露，债券市场的规模约为4000亿美元，相比之下，股票市场的市值约为4-5万亿美元。)。

定息产品作为金融产品风险谱系的重要组成部分，对于金融机构实现管理风险和满足不同层次客户需求的功能非常重要。这个缺点在一定程度上影响了香港进一步发展成为国际金融中心的潜力。

央行与香港金融管理局建立债券交易所，在很大程度上弥补了香港作为国际金融中心的不足，改善了香港市场金融产品的风险谱系(从低风险的固定收益到高风险的股票、商品、衍生品等)。)。未来，围绕债券资产的各种风险管理，包括信贷、利率和汇率风险管理的需求将会激增，香港作为国际金融中心的地位在中长期内将会大大加强。

3.帮助人民币国际化

债券通开通后，内地债券市场已成为离岸人民币资产管理的可用工具之一，这将增强海外企业和居民持有人民币的意愿。如果香港在信贷、利率和汇率方面改善风险管理工具和基础设施，人民币通过香港市场国际化将成为切实可行的途径之一。目前，香港离岸人民币存款规模约为5000亿元人民币，比此前约1万亿元人民币的峰值低近一半。

由于人民币贬值的预期、低成本、便捷的汇率套期保值工具和稳定的投资产品的缺乏，海外投资者持有离岸人民币的热情有所下降。今后，随着债券通行证的开放，这种情况将明显缓解。同时，也值得注意的是，如果沪港通最终流行起来，离岸人民币市场的规模也可能成为影响沪港通进一步发展的瓶颈，这需要进一步观察。

4.使香港股票市场从中长期受益，并使香港的本地金融机构(银行、资产管理公司、保险公司等)受益。(

以债券资产为储库和各种风险管理工具，将会有资金愿意在香港结算，这将在不同程度上有利于香港股市和香港各金融机构。此外，在完成债券的缺点后，香港将成为该地区最具竞争力的国际金融中心之一。这将有利于香港的本地金融机构，包括银行、资产管理公司和保险业的中长期发展。投资者应充分关注这项措施对香港市场的中长期影响，我们将在披露细节的基础上进一步研究和挖掘。

沈万红元固定收益研究:债券有利于利率债券，一季度加权贷款利率略有上升

道路债券通过了这项业务，这有利于整个利率债券。5月16日，为促进香港与内地债券市场共同发展，中央银行和香港金融管理局决定同意中国外汇交易中心等机构开展债券交易业务。首先，该业务将开放内地银行间债券市场，采用做市商制度，投资额度没有限制。具体开始时间将另行通知。沪港通是继沪港通之后中国资本市场对外开放的又一个重要里程碑。自2010年8月以来，中国债券市场大规模对外开放，海外中央银行机构、国际金融组织、rqfii和qfii均通过中国证监会对海外合格机构、国家外汇管理局对配额和央行对银行间投资的三重审批制度进入中国银行间债券市场。截至2017年4月底，海外机构仅占44.99万亿人民币中国债券托管额的1.7%左右，未来仍将有较大增长。债券互联可以通过基础设施互联和多层次托管的互联模式，吸引国际投资者合法合规地投资中国债券市场，而不改变商业习惯，从而提高市场进入效率，扩大资本流入规模。据统计，目前海外机构在中国债券市场的投资有90%以上是利率债券，未来债券将整体放开利率债券。

天丰研究路实录:债券对国内债券市场的影响

国内债券市场的潜在影响

1.猜想1:海外机构仍主要购买政府债券和政府债券

从现有外国投资者的投资偏好来看，投资者对债券通行证的投资需求预计仍将主要集中在政府债券和政府债券上，主要原因是此类债券具有较高的国际评级。

此外，作为近两年来比重最高的一种债券，本地债券能否被海外投资者认可仍不确定。从目前的持股结构来看，海外机构并没有大比例配置本地债务，但也不排除本地债务未来将逐步进入海外投资者的视野。

2.猜想2:具有国际评级或海外债券发行记录的债券有望成为投资目标

外国投资者对评级仍有内在需求，尤其是在获取信息方面，而拥有国际评级的发行者更具吸引力。

此外，在香港市场有债券发行记录或在香港上市的发行人信息披露相对完整，对外国投资者更具可信度和吸引力。

3.猜想3:短期内对国内债券市场的实际影响有限

一方面，比较海外投资机构债券投资现状和沪港通现状，我们认为短期内沪港通覆盖的债券规模相对有限；

另一方面，人民币仍有一定的贬值预期，资本流动仍在控制之中，债券市场的实际规模与整个债券市场相比相对有限。

4.猜想4:国内评级和国际评级的长期提升

考虑到债券通标的债券发行人可能同时具有国内和国际评级，对于国内投资者来说，国内评级的实际差异可以更好的区分，国际评级的评级标准可以逐步引入国内市场，因此国际评级在投资中更具有参考意义。

特别是未来债券连接南向开通后，国内市场的投资者对国际评级有了更深的理解，国际评级与国内评级的融合更加顺畅。

基于国内债券市场的开放，国内投资者应更加关注南向通道未来的落地和进展，并建议做好积极准备。