A股易主新动向

本篇文章2798字，读完约7分钟

记者向巧编辑孙芳

烟花很容易变冷。去年底流行的“换主人”的概念不再受市场青睐。然而，监督的视线从未被移开。几乎每一次业主变更都成了询问和关注的焦点。资金的可追溯性、嵌套渗透，甚至合规提醒，不仅可以衡量买方的实力，透视杠杆风险，分析观念的变化，还可以向市场揭示“新环境”下所有者变化的新趋势:显性杠杆减少，隐性杠杆高，直接转移减少，间接转移增加，炒壳被抑制，但壳和壳仍然活跃。

在去杠杆化的压力下，“空壳崩溃”频繁发生

12月10日，暂停上市的st烯烃碳收到了深圳证券交易所的一封关注信。该公司在不到一个月的时间里两次宣布“变更所有权”，受到监管部门的高度关注，其新的实际控制人黄远成也被“提醒”要严格遵守相关法律法规，及时、真实、准确、完整地履行信息披露义务。此前，*圣烯烃碳曾宣布，有国有背景的中青市投资将间接接管，但对方立即予以否认，称此事未经上级单位批准。

它可能面临即将终止的上市和壳牌的保护，而碳烯烃所有权的曲折变化反映了壳牌股票不再有光环的黯淡现实。那些已经沉没和坠落的炮弹也需要面对这个困境。

布森股份(002569，咨询股份)在三年内更换了所有者，可以说是一个典型案例。今年10月，该公司宣布，实际控制人再次发生了变化。原控股股东瑞奥资产与安建科技达成协议，后者成为新的控股股东。赵取代，成为布森新的实际控制人。

事实上，徐茂栋去年才进入布森股份。回顾过去，去年7月，布森宣布重组失败。一个月后，徐茂栋旗下的星河双赢和拉萨星火以大约一倍的杠杆收购了瑞琪的资产，从而间接控制了布森的股份。

在徐茂栋上任之前，瑞琪资产在获得布森股份的控股权方面拥有较高的杠杆率。根据2015年的相关公告，瑞琪资产以8.36亿元人民币获得了布森股份的控股权。其中，瑞琪资产的lp海南领导与刘婧、田碧、王亚宏的总出资额约为8.27亿元，而gp超常控制的背后是陈阳、田豫等四位自然人。根据信息披露，四人的初始出资额仅为860万元。简单计算，在多层股权嵌套下，当年布森股份易手的实际资本杠杆高达97倍。

“监管环境越来越严格，高杠杆基金正面临去杠杆化。如果他们在进入公司后无法引领重组进程，杠杆收购者将选择在限制销售期结束后离开。”一些市场分析师指出，在一系列新规定的全面控制下，“壳资源”被注入优质资产的可能性已经大大降低。

数百万人进入的隐含杠杆

与去年自有资金与融资(主要来自高息贷款)的比例频繁易手的情况相比，今年尤其是近期易手的情况下，资金杠杆率大多保持在1: 2，呈现下降趋势。但与此同时，隐藏的杠杆仍然存在。

例如，汇源通信(000586)在多次重组失败后，于11月宣布拥有新的实际控制人。根据公告，北京萧宏与银辉奥丰和汇源通信控股股东惠福启基签署了协议。前者以100万元人民币获得银辉奥丰持有的汇富奇奇0.1664%的股份，并作为汇富奇奇的gp。上市公司的实际控制人也将变更为李红星，北京萧宏的实际控制人。同时，股权变动报告还披露了汇富奇奇的杠杆结构:利普平安-银辉奥丰6号的实际投资者包括A级客户ABC国际(投资4亿元)和B级客户珠海宏培(投资2.035亿元)，经过优劣势分析后，杠杆比为2: 1左右。

简而言之，在合伙制平台汇富的帮助下，北京萧宏仅用100万人民币就实现了汇源通信的“主人”。尽管中国萧宏方面声称，这100万元人民币纯粹是其自有资金，没有杠杆作用，但现实中戏剧性的“杠杆效应”很快引起监管部门的担忧。随后，深交所发出函件，要求结合汇富奇奇合伙协议的主要条款，说明确定汇富奇奇控制权的依据和确定北京萧宏间接进入汇源通信的依据。

以通州电子(002052，股票咨询)为例，该公司于10月份宣布股权变更，收购通州电子实际控制人袁明所持通州电子全部股权的特立独行者龙星支付的价格为15亿元。从公司给深交所的询盘回复来看，经过深入追踪，小牛龙星的资金来源实际上是“借款”。

据披露，袁明打算以每股12.1845元的价格，将通州电子1.23亿股(占16.5%)的股份全部转让给特立独行的龙星。交易完成后，通州电子的实际控制人由袁明变更为彭铁。据悉，扣除袁明欠小牛龙星的贷款本金(8.7亿元)及其他相关款项后，上述近15亿元的转让价款将由小牛龙星支付给袁明。根据询函，在已支付的基金中，执行合伙人史圣·亓航和有限合伙人彭铁分别支付了3亿元、3.75亿元和3亿元。

回顾过去，马华投资的3亿元投资金额来自马华投资的贷款，马华投资的贷款最初来自深圳马华赢13号等三家投资企业(有限合伙)，贷款总额为3.09亿元，贷款年利率为8%。上述三家企业的贷款到期后，小牛投资转向“宝兴龙”和“赣兴台”共借款3.35亿元(年利率同上)。宝兴龙的贷款总额为1.975亿元，其中1.545亿元来自秦永珠宝提供的贷款。此外，彭铁对小牛龙星的贡献来自其向黄万州、马楚雄和高剑锋各提供的1亿元贷款(年利率为15%，贷款期限为3年)。

一些市场分析师指出，由于上市公司的股权是一种很好的质押，所有者会通过股权质押和资产担保再次借钱来实现资本轮换，从而煽动高杠杆。例如，江泉实业新任实际控制人蓝华生(600212)刚刚在10月30日晚披露股权转让完成，其盛达农业集团通过质押式回购将其持有的6566.7万股江泉实业股份转让给国信，占其持有的上市公司流通股的96%，约占总股本的12.83%。同样，安建科技在完成布森股份的股权转让程序后，将其所有股份质押给华宝信托。

投票权的转移成为一种流行趋势

现阶段，股权变更与表决权转让相结合的现象也频频出现，成为上市公司新所有者用较少资金实现控制权的主要手段。

11月，鲍(600074)宣布，实际控制人不可撤销地授予周其持有的占鲍总股本25%的上市公司6.09亿股股份所对应的表决权、提名权和提案权，周成为公司新的实际控制人。

另一个例子是绵石投资(000609，诊断)，它在9月份易手。股权转让协议完成后，新控股股东中坻金空将直接持有棉实投资17.81%的股份；与此同时，上市公司原实际控制人郑宽及部分股东将所持7.03%股份对应的表决权转让给了中迪金港。结果，中坻金空的掌舵人秦丽成为了绵石投资的实际控制人。

新提议的实际控制器的改变也是典型的。根据公告，本公司实际控制人石卫东拟将其所持有的4138.645万股股份以3.875亿元人民币转让给锦江集团，并将其所持有的7615.95万股股份的相应表决权委托给锦江集团。因此，锦江集团所拥有的投票权比例将准确地定为29.99%。在这种情况下，锦江集团转让的股份与拥有表决权的委托股份的比例约为1: 1.84。

“收购方更注重表决权的核心点在于，它能够以较低的成本控制上市公司，而对于原控股股东而言，剩余股权价值也可能因股权变更而被激活。”一些市场人士表示，在重组监管变得更加严格后，可能会出现越来越多的投票权转让案例。