防范“灰犀牛” 须早识别早预警早处置

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全国金融工作会议后，“灰犀牛”一词成为热门。《人民日报》在头版发表的评论员文章中提到，“黑天鹅和灰犀牛都是可以防范的，各种风险都不能掉以轻心，也不能置之不理。”什么是“灰犀牛”？它的破坏性有多大？如何防范中国当前经济金融工作中的“灰犀牛”？近日，记者采访了恒丰银行研究院执行院长董希淼。他说，“灰犀牛”指的是一个高概率的危机事件，如果忽视它，往往会造成灾难性的后果。目前，中国可能存在企业杠杆率、房地产市场、影子银行、地方政府债务和人民币汇率等五个领域的“灰犀牛”。要防范“灰犀牛”，就要控制“灰犀牛”的距离，抓住机会防范“灰犀牛”。

“灰犀牛”将会带来灾难性的后果

记者:请简要介绍一下“灰犀牛”的概念和特征。

董希淼:“灰犀牛”最早是由美国学者米歇尔·沃克提出的，用来指一个重大危机事件，其发生的概率很高，可以追溯到事件发生之前，但没有引起足够的重视，最终造成了严重的后果。灰犀牛体型巨大，这常常给人一种缓慢而愚蠢的错觉，以至于人们往往忽视了危机的存在。然而，当灰犀牛被冒犯并攻击时，阻止它的概率接近于零，这最终会导致毁灭性的灾难。“灰犀牛”是对高概率和强影响的风险的恰当比喻。灰犀牛是巨大的，所以应该很容易看到它，不应该被忽视。正是因为它的体积大、速度慢，我们往往低估了它的风险，而忽视了对它的防范，导致了严重的后果。

一般来说，“灰犀牛”通常具有概率高、影响大的特点。具体表现是有痕迹可循，事前注意不够；危机很快，反应很慢；事件发生后，后果严重，影响巨大。我们可以描述“灰犀牛”在活动前、活动中和活动后三个不同阶段的具体特征:

首先，“灰犀牛”型事件的发生概率很高，这在一定程度上是可以预测的；但在事件发生之前，人们通常会否认或削弱潜在的危险。危机似乎越遥远，人们就越不愿意采取行动。然而，随着危机的临近，预防危机的成本也在增加。这场本可以及时预防的危机最终演变成了一场风险巨大的“灰犀牛”。其次，一旦发生事故，面对一头攻击的灰犀牛，最糟糕的选择是保持不动，但实际上，人们可能不会采取任何行动。例如，当美国发生次贷危机时，人们意识到了风险，但他们仍然不愿意停止，抵制行动往往加深了后果的严重性。最后，“灰犀牛”通常会造成巨大的影响和灾难性的后果。

记者:这也可能造成严重的后果。公众所知的“灰犀牛”和“黑天鹅”有什么区别？

董喜伟:不同的是，“黑天鹅”的概率很低，极其罕见，不可预测；“灰犀牛”指的是可以预见但无法预见或故意忽视的风险。

与概率较小的“黑天鹅”相比，影响较大的“灰犀牛”更值得关注。“灰犀牛”发生的可能性较高，其影响远远大于“黑天鹅”，其危害更为严重。值得注意的是，许多“灰犀牛”往往有过去的教训或可循的痕迹，但它们没有得到高度重视和有针对性的预防，这导致了一场重大危机。当然，“黑天鹅”事件发生的概率很低，不可预测，因此对这类事件应该缺乏针对性。总的来说，我们应该从打好基础、加强预警、提高防控能力等更为一般性的对策入手。

记者:《灰犀牛》的影响和破坏性有多大？

董希淼:美国次贷危机是典型的“灰犀牛”事件。在次贷危机之前，没有任何警告，各方都在不断发出警告，但没有引起足够的重视。2004年，美国联邦调查局警告称，抵押贷款欺诈大规模爆发；2007年，有很多关于次贷危机的报道。2008年许多风险报告指出，预期的房地产市场衰退将加剧经济崩溃的风险。然而，这些早期预警并没有引起足够的重视。最终，房地产泡沫破裂，引发了次级贷款违约问题。第二次贷款违约导致一个接一个提供次级贷款的金融机构出现财务问题。随后，危机在投资次贷金融产品的银行和保险公司之间迅速蔓延，风险在不同的金融市场和国家之间迅速蔓延，从而影响了全球经济，引发了全球金融危机。

五大区域可能引发“灰犀牛”的风险

记者:全国金融工作会议强调防范和化解金融风险。你认为中国当前经济和金融的哪些领域可能存在“灰犀牛”风险？

董希淼:目前，中国在企业杠杆率、房地产市场、影子银行、地方政府债务和人民币汇率五个方面都存在较高的“灰犀牛”风险。

首先是企业的杠杆率。高杠杆率已经成为中国经济发展中的一大难题。据国家金融与发展实验室统计，截至2015年底，中国债务总额为168.48万亿元，全社会杠杆率达到249%。其中，非金融企业部门的负债率高达156%，是目前中国最突出的债务问题和去杠杆化的重点领域。高杠杆是金融风险的主要来源，高杠杆会引发系统性金融风险，防范“灰犀牛”势在必行。全国金融工作会议提出，降低国有企业杠杆率应是重中之重，下一步国有企业去杠杆化的关键在于市场化债转股和国有企业并购。

第二，房地产市场。近年来，中国的房价一直在上涨，一些热点城市地区的高房价已经远远超出了居民的经济承受能力。2016年，商业银行房地产信贷资产不良资产率处于较低水平，但增速明显高于制造业等行业。从新的贷款结构来看，信贷资产倾向于进一步集中在抵押贷款上，“灰犀牛”的身影已经进入人们的视线。如果房价快速下跌，将加剧房地产信贷的违约风险，导致房价下跌和债务违约的恶性循环。因此，在做好房地产市场降温和控制房地产泡沫的同时，也要注意防范银行房地产信贷不良率上升的风险。

第三，影子银行。自全球金融危机以来，中国影子银行发展迅速。2012年后，影子银行的融资规模达到同期社会融资规模的40%。影子银行的活动具有顺周期性，容易加剧经济周期波动，提高社会融资成本。影子银行与商业银行和其他投资者关系密切，容易导致风险在不同金融机构间扩散，加大系统性金融风险。影子银行本身也具有逃避监管的特点，监管当局对其进行约束的能力相对有限。影子银行的“灰犀牛”清晰可见，严格的监管和遏制至关重要。

第四，地方政府债务。数据显示，截至2016年底，中国地方政府债务余额为15.32万亿元。虽然总量控制在全国人大批准的要求之内，但一些地方债务余额仍增长迅速，地方政府面临更大的还本付息压力。一些地方政府还变相借钱，违反法律法规进行担保融资，形式不断翻新。同时，政府将面临一定的“一体化”风险，这可能导致不可忽视的系统性风险。控制地方政府债务，一方面要严格控制增量，坚决堵塞地方政府增加隐性债务的渠道；另一方面，要消化存量，大力发展ppp模式，调动民间资本的积极性。

第五，人民币汇率。近年来，中国的外汇储备从4万亿美元下降到约3万亿美元。如果人民币汇率大幅贬值，将加剧金融市场的波动，增加经济的不确定性，给国内投资和消费活动带来不利影响。此外，人民币贬值可能会加速资本外流。保持人民币汇率稳定，对于确保国内货币政策的独立性和有效性，稳定市场信心具有重要作用。为防止人民币大幅贬值，要在配合人民币国际化稳步推进的基础上，保持货币信贷适度增长和流动性基本稳定，进一步深化外汇管理改革，加强跨境资本流动监管。

对付“灰犀牛”的方法

记者:面对上述风险，我们应该如何防范？

董喜伟:我认为，一方面要做好危机排查工作，优先考虑最近的“灰犀牛”，防范重点领域的金融风险，防止风险规模进一步扩大，及时将风险损失降到最低；另一方面，要做好不同风险的隔离工作，避免多重风险同时爆发，给市场环境和社会经济带来灾难性后果的危机局面。

值得一提的是，“灰犀牛”作为一个高概率事件，具有一定的可预测性。为防范此类风险，必须尽快查明情况和危害，尽快明确工作重点，及时采取措施，积极有效地应对。如果不了解情况和危害，过早防范“灰犀牛”可能会造成巨大的成本。只要控制好“灰犀牛”的距离，准确把握好防范的时机，“灰犀牛”就不像想象的那么可怕。此外，为了对付“灰犀牛”，有必要从过去的国内外危机中吸取教训，以避免类似情况再次发生。

具体而言，一方面，应把积极预防放在更加重要的位置，并应实现"早期识别、早期预警、早期发现和早期处置"。在国务院金融稳定发展委员会的统一领导下，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持货币信贷适度增长和流动性基本稳定；进一步深化金融监管体制改革，实施综合监管，强化职能监管和行为监管，优化金融风险监管覆盖面，更好地应对金融机构综合经营过程中可能出现的流动性风险、信用风险和操作风险，防范对经济社会发展产生综合影响的系统性风险。稳步有序推进金融市场双向开放和资本项目可兑换，构建跨境资本流动宏观审慎管理和微观市场监管体系，防范和化解跨境资本流动风险。

另一方面，回归的金融服务应该服务于实体经济的起源。金融机构应以服务实体经济为出发点和落脚点，全面提高服务效率和水平。服务实体经济不仅是金融发展的根本目的，也是防范金融风险的根本措施。金融回报的源泉必须是回报信用，回报信用是金融的基础和支撑。良好的信用环境可以在降低“黑天鹅”和“灰犀牛”风险的同时发挥关键作用。在此基础上，金融应该是回报实体和回报行业。远离现实变成空虚是金融风险的主要来源。要融资回报实体经济，必须推进虚拟与实体的资金分离，拓宽实体经济的融资渠道，保证资金的有效使用，坚持直接融资和间接融资的“两手抓”，把发展直接融资放在重要位置，改善间接融资结构，降低企业杠杆率。与此同时，我们将通过深化改革，加快弥补金融服务的不足，不断改善金融服务。只有这样，才能为抵御各种金融风险打下坚实的基础，实现金融发展与实体经济的良性循环。

(明天的照片)