货币政策框架加速转型 探索建立“双支柱”调控框架

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我们的记者周伟

近年来，随着国内金融改革的深入，中国的货币政策框架逐渐从传统的量化工具调控转变为更多的市场价格调控。去年底召开的中央经济工作会议首次提出，要努力理顺货币政策的传导渠道和机制；中国共产党第十九次全国代表大会报告提出“完善货币政策和宏观审慎政策的双支柱监管框架，深化利率和汇率市场化改革。”专家表示，具体而言，要推进货币政策转型，提高央行市场利率调控能力，完善宏观审慎监管。

货币政策监管框架

逐步转变为以价格为基础

央行不断创新调控手段，推动货币政策框架转型。央行运用抵押补充贷款(psl)、中期贷款(mlf)和信贷政策等货币政策工具，支持再融资，支持金融机构扩大对国民经济重点领域和薄弱环节的信贷供给，促进了融资成本的降低和金融效率的提高，促进了金融体系更好地为实体经济和经济结构转型升级服务。

从欧美等发达国家的宏观调控经验可以看出，随着金融活动的日益扩大和复杂化，货币金融总量数据越来越难以作为货币政策操作的有效中间目标。业内一些专家表示，中国货币政策监管框架的转变是逐渐从数量监管转向价格监管。

“目前，中国的经济和金融活动正在发生深刻的变化，货币需求的不确定性正在增加。资金的供给和需求都需要改变货币政策框架，从数量转向价格。”CICC首席经济学家洪亮说。

洪亮进一步解释道:“从银行负债的角度来看，银行理财和银行间业务的发展使得银行总负债与m2增长率之间的差异在过去两年有所扩大；从银行资产来看，资金外包等业务的快速扩张使得银行对其他金融机构的债权不断上升，同时也存在大规模的表外业务。非银行金融机构和金融创新活动的发展，使得m2、信贷和社会融资等量化指标越来越难以充分反映融资状况，变得难以控制。”

“货币政策监管框架的成功转型意义重大。这将使中国的货币政策调控与时俱进，适应现代金融体系的发展。它还将使中央银行能够通过综合应用基于价格的工具和量化工具，更有效、准确和直接地实现政策目标，并实现价格目标。类型控制工具和定量控制工具的优势相辅相成。”交通银行首席经济学家连平在接受记者采访时说。

瑞穗证券(Mizuho Securities)亚洲区董事总经理兼首席经济学家沈建光对记者表示:“中国目前的货币政策框架正处于从数量向价格过渡的阶段，重点是发展利率市场化，理顺市场机制，建立良好平稳的利率传导机制。与此同时，辅之以创新的政策工具，如长期贷款机制(slf)和psl，这是改善货币政策框架的一个重要部分。”

中央银行的利率控制能力

显著增强

在过去的两年里，中国已经基本完成了利率市场化。

据记者梳理，在利率市场化已经完成的国家，利率监管主要有两种模式:一是以美联储和日本银行为代表的传统利率监管模式，主要是基于公开市场操作；另一种是以欧洲央行、加拿大和印度为代表的利率走廊监管模式。无论哪种监管模式，都有两个关键变量——关键政策利率和市场基准利率。

“随着利率管制的取消，中央银行需要通过政策利率来引导货币市场、债券市场和信贷市场的利率，并建立以价格为基础的货币政策框架。”连平说。

货币市场利率是货币政策影响长期利率的必要渠道，但我国货币市场利率的期限结构仍不完善。随着货币调控方式的改变，疏通利率传导渠道的措施也在积极推进。2015年6月，央行推出大额存单；2015年10月，发行了三个月的国债。业内专家表示，这些措施丰富了货币市场工具，有助于提高基准收益率曲线的完整性和有效性，并促进货币政策的传导。此外，债券市场的扩大和存款准备金率的降低也有利于政策信号向债券利率和信贷利率的平稳传递。

宏观审慎系统

进一步改进

自国际金融危机以来，宏观审慎政策框架受到各国的广泛重视。“从反周期的角度来看，宏观审慎管理是为了监督系统性风险，以维持货币和金融体系的稳定，这是对过渡时期货币政策的良好补充。因此，在中国货币政策目标多元化的背景下，宏观审慎政策的存在极大地分担了货币政策在风险防范层面的负担。”沈建光说。

日前，中国人民银行副行长易纲解释了他对“稳健货币政策和宏观审慎政策两大支柱监管框架”的理解，称“两大支柱”是指货币政策和宏观审慎政策。在国际金融危机之前，主流央行的政策框架以货币政策为核心，以稳定物价为政策目标，这对防止高通胀起到了很好的作用。然而，当前的国际金融危机表明，价格稳定并不意味着金融稳定。危机前，美国价格稳定，但金融资产价格大幅上涨。市场行为明显具有顺周期性，跨市场风险具有高度传染性。因此，仅仅依靠货币政策来维持金融体系的稳定是不够的。金融系统风险的主要来源是金融顺周期性和跨市场风险传染，宏观审慎政策是为金融顺周期性和跨市场风险传染“开出正确的药方”。

易纲进一步指出，建立双支柱监管框架可以发挥两个作用:一是保持币值稳定，二是保持金融体系稳定。中国早就开始探索货币政策与宏观审慎政策的结合。一方面，积极稳妥地推进货币政策调控框架从数量向价格的转变，创新货币政策工具；另一方面，它侧重于建立宏观审慎政策框架。

据报道，宏观审慎框架主要包括三个方面:第一，2011年，差别准备金动态调整机制正式出台，要求金融机构“有多少钱做多少业务”，扩张速度应与经济发展和资本相适应；2016年，差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(mpa)，将更多的金融活动和金融行为纳入管理，从七个方面约束金融机构，实施反周期调整。其次，跨境资本流动将被纳入mpa。第三，继续加强房地产市场的宏观审慎管理，以形成基于城市政策的差异化住房信贷政策为核心。