深化汇率市场化改革 是建设现代化经济体系重要内容

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关涛

中国共产党第十九次全国代表大会作出了中国特色社会主义进入新时代的重要论断，我国的主要社会矛盾已经转化为人民日益增长的改善生活需求与不平衡发展之间的矛盾。指出中国经济已经从高速增长阶段转变为高质量发展阶段，正处于转变发展方式、优化经济结构、转变增长势头的研究阶段。建立现代经济体系是跨越障碍的迫切要求，也是中国发展的战略目标。其中，深化汇率市场化改革的重要性不言而喻。

首先，汇率市场化是构建现代经济体系的重要组成部分。现代经济体系是一个具有有效市场机制、动态微观主体和适度宏观调控的经济体系。其实质是让市场在资源配置中发挥决定性作用。汇率作为一种基本的要素价格信号，在外汇资源配置中发挥着重要作用。改革开放以来，人民币汇率市场化的历史就是从官方汇率到市场决定，从固定汇率到有管理的浮动和增加汇率弹性的历史。

第二，汇率市场化是创新和完善金融调控机制的制度基础。完善宏观调控是完善社会主义市场经济体制、促进国家治理体系和治理能力现代化的重要组成部分。中国是一个开放的大经济体，宏观调控应优先考虑国内经济增长、物价稳定和就业增长，而外部平衡(即外汇储备的增减)应服从和服务于内部经济平衡的目标。随着金融全球化和一体化的深入，尽管任何汇率制度都难以保证一国货币政策的完全独立性，但在一定条件下，提高汇率弹性仍能为国内货币政策提供更大的空空间。

第三，汇率市场化是促进全面开放新格局形成的制度保障。以开放促改革、促发展，是中国社会主义经济社会事业取得巨大成就的重要经验。未来，中国开放的大门不会关闭，只会更大范围地打开。中国将坚持“引进来”和“走出去”的双向开放，逐步从贸易开放走向金融开放。从国内外的经验来看，金融开放和汇率刚性是最危险的政策组合，无论大国还是小国，都容易招致货币攻击。因此，第十九次全国代表大会的报告明确指出，汇率市场化改革应该深化。今年7月召开的全国金融工作会议将深化人民币汇率形成机制改革列为中国金融对外开放的重中之重，并指出应合理安排开放顺序。

第四，汇率市场化是解决我国外汇领域主要矛盾的重要途径。目前，中国的主要社会矛盾主要表现在外汇领域，即国内机构和个人之间的矛盾日益协调国内和国际市场和资源，企业的全球经营布局，居民对增加财产性收入的需求和对外开放不足的不平衡。总的来说，中国的金融对外开放仍然保持着“宽进严出”的旧格局。其中一个关键点是，汇率缺乏弹性制约了对外开放的步伐，导致跨境资本流动管理中反复出现“防止流入”和“控制流出”的政策，使得人民币资本项目的可兑换性和国际化呈现波浪式发展趋势。

2015年，“8.11”汇率改革优化了人民币汇率中间价的报价机制，使人民币汇率市场化改革又迈出了关键一步。今年以来，人民币汇率止跌企稳，基本恢复了去年的跌势，大大增强了汇率政策的可信度，扭转了市场恐慌情绪，抑制了资本外流的势头。实践再次证明，在当前形势下实现人民币汇率双向波动是可能的，波动后也是有效的。今年前10个月，中央银行外汇储备余额增加987亿美元，比去年同期减少2097亿美元；前三个季度，央行外汇储备下降，银行远期结售汇逆差分别下降78%和73%。

今年，中国成功实现了保护汇率和外汇储备的目标，跨境资本外流冲击风险得到有效抑制。今年前三个季度，国际收支中的跨境直接投资由去年同期的798亿美元逆差，转为213亿美元顺差。短期资本净流出规模(即证券投资、其他投资和净错漏余额的总和)再次小于基本国际收支顺差规模(即经常项目和直接投资的总和)，占比54%，远低于去年同期38.1%的水平。剔除汇率转换和资产价格重估的影响，央行外汇储备资产较去年同期减少2992亿美元，增加598亿美元。

随着国内外汇形势的明显好转，跨境资本流动管理趋于放松。不久前，为体现外汇政策的中性，有关部门将长期购汇外汇风险准备金率降至零，取消了境外机构境内人民币账户存款准备金要求。前九个月，中国非金融领域的对外直接投资同比下降，但与前四个月相比下降了10个百分点以上，表明国内企业正常的“走出去”需求得到了较好的满足。

最近，市场就是否应该抓住有利时机，改善外汇供求关系，继续推进人民币汇率形成机制改革进行了热烈讨论。从理论上讲，形势好的时候改革的风险相对较小，形势不好的时候改革的风险相对较大。然而，过去20年的人民币汇率市场化改革不仅在1994年的过热和贬值压力下成功反击，而且在2005年和2014年的资本回流和升值压力下，以及2012年欧美主权债务危机的冲击下，利用了这一趋势。可以看出，世界上没有改革的最佳时机。关键是要认识到改革就是变革，变革意味着不确定性，不确定性就是风险。要推进改革，我们需要以正确的方式做正确的事情，做好情景分析和压力测试，制定应急计划，从最坏的情况出发，争取最好的结果。特别是，人民币汇率今年已经停止下跌并出现反弹。从外部来看，美元已经走弱，而从内部来看，经济已经稳定，监管已经加强，这可以说是一个正确的时间和正确的地点。然而，评价一个机制的成功和完善并不是看它有多顺利，而是要经历极端市场条件的考验。在这方面，所有各方都必须采取预防措施，在问题发生之前加以预防。

当然，是否立即推进汇率改革不会影响我们现在对下一次改革的规划和设计。一方面，要正确理解人民币汇率机制改革的具体内涵。从外汇角度看，人民币汇率形成机制的改革除了完善汇率管制、优化中间价报价机制、扩大汇率波动、增加汇率弹性外，还应包括发展外汇市场和放松外汇管制。后两者是支持汇率市场化的重要微观基础。目前的中间价报价机制实际上只是一个市场教育和培育的过程，因为汇率改革的最终目标不是由央行为市场选择一个特定的汇率水平。只有不断完善外汇市场的体制和机制，减少外汇管制，增加不同风险偏好的外汇交易主体，放宽交易的实际需求限制，丰富外汇交易产品等。才能真正释放市场活力，确立市场机构在外汇交易和价格发现中的主导地位。否则，市场永远不会放弃央行的拐杖。

另一方面，改革要注重协调和整体推进。例如，加快货币政策的转变。汇率波动自然不会带来货币政策的独立性。要充分享受汇率波动带来的好处，就要按照内部平衡为主的原则确立货币政策目标，并在此基础上建立市场化的利率形成机制、调控机制和传导机制，进一步收紧货币纪律。另一个例子是加强宏观审慎管理。实证研究表明，金融风险较低的经济体通常在汇率转型中表现较好，即使其货币贬值，贬值程度也会较小，通货膨胀率也会较低。在1992年的欧洲货币危机中，英镑急剧贬值，退出了欧洲汇率机制。然而，引发英国货币危机和银行危机的金融危机就是一个典型的例子。宏观审慎政策侧重于金融系统的系统性风险，旨在提高金融系统应对冲击的能力，并采取措施应对可能影响系统稳定性的风险和脆弱性的来源。其中，即使在未来汇率自由浮动后，为了保持货币政策的独立性和国内金融稳定，资本流动的宏观审慎管理仍然是不可或缺的。此外，要深化供给侧结构改革，加快经济方式转变，加快经济转型升级，强化硬预算约束，加强国际协调，为汇率改革创造良好的外部环境。落实上述汇率改革的前提条件或配套措施，可以提高汇率制度成功转型的概率，降低改革风险。与此同时，即使没有汇率改革，仍有大量工作要做。

(作者是中国金融四十论坛的高级研究员)