央行“举手投足”间 就化解了流动性“困境”

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燕乐

最近，中央银行如何处理货币市场中的巨额到期资金成为市场关注的焦点。事实上，只要我们理解央行流动性监管的目标，我们就可以大致分析央行可能采取的措施。去年的货币政策强调稳定，流动性目标合理且充足。今年的货币政策基调调整为稳定和中性，流动性目标也相应调整为“保持流动性基本稳定”。根据央行今年以来采取的流动性调整措施，笔者将其概括为“举手付诸行动”，即货币市场利率的调整，“付诸行动”是多种流动性补充方式。央行通过“举手投足”解决了当前的流动性“困境”。

关于“举手”，央行已经在春节前后进行了一次，包括春节前提高mlf利率，春节后提高反向回购和slf利率。“举手”的目的有两个:第一，监管新的信贷。根据央行发布的最新数据，1月份新增信贷为2.03万亿元，远低于2.55万亿元的市场预期。这与央行在1月24日将mlf利率上调10个基点、提高资本成本并允许“紧缩”信贷资源流向实体经济的指导作用有关。

二是防范金融风险。货币市场利率上调有助于“防止和控制资产泡沫”，这在业内已达成共识。由于货币市场加息的目的是防止风险去杠杆化，而不是抑制经济过热和通货膨胀，而调控的对象是不合理的杠杆化，如金融市场变得不现实，而不是实体经济，因此它属于定向加息的范畴。定向加息的目的是用实际行动有效地引导和管理市场预期，这些实际行动可以在整个市场看到，而不会对实体经济产生直接的副作用。

至于“充分投资”，它包括公开市场反向回购、mlf、slf等工具，这些都是央行调节流动性的常规工具。今年2月，货币市场的流动性达到了2万亿人民币。截至本周，这部分到期流动性已被央行化解。解决方案可以简单地分为三类:

首先，央行忽视了一些流动性的自然到期。2月4日至2月10日，央行连续6天暂停公开市场反向回购操作。央行给出的理由是，随着现金的逐步撤出，目前银行体系的流动性总量处于较高水平。为保持银行体系流动性基本稳定，公开市场的反向回购操作暂时不进行。

第二，及时恢复反向回购。从2月13日起，央行恢复了反向回购操作，但资金净提模式一直持续到2月15日。2月16日，央行在公开市场进行了2500亿元人民币的反向回购操作，净投资1000亿元人民币。这是自1月22日以来，央行首次恢复资金的净操作。央行的这一举措意味着对冲约6000亿元人民币的临时流动性便利化操作(tlf)。1月20日，央行通过tlf为几家大型商业银行提供了为期28天的临时流动性支持。

三是开展传销等业务，向金融机构投放资金。在恢复反向回购和资金净投入后，央行于2月15日启动了本年度第三次mlf操作，总计3935亿元。去年，中国央行推出了17项多边基金业务，再加上反向回购，确保了流动性处于合理和充裕的状态。事实证明，这种结合非常有助于实现流动性监管的目标。因此，尽管今年的流动性控制目标已被修订为“保持流动性的基本稳定”，但这种操作方法仍将继续。

“举手”是基于价格的工具，“脚踏实地”是量化工具，流动性监管从量化向基于价格的过渡是货币政策演进的趋势之一。尽管今年年初基于价格的工具的使用在市场上引起了各种各样的投机，但在中央银行的意图基本被理解之后，市场逐渐平静下来。从市场表现来看，央行提高货币市场利率的目的已经基本实现。然而，由于基于价格的工具的强大辐射效应，央行将更加谨慎地使用它。

与去年相比，流动性控制目标发生了许多变化，这是央行选择流动性控制方法的依据。无论央行是“举手”还是“投足”，其目的都是保持货币政策的稳定和中性，进而实现金融风险防范和经济稳定增长。