机构点评特朗普税改：需要警惕税改不通过的风险

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美国东部时间2017年9月27日星期三，美国政府宣布了期待已久的税收改革框架。税收改革计划比4月份的草案更详细，但仍缺乏关键细节。市场对这一计划反应积极，我们也相信这一计划将很有可能实施，并支持美元指数的持续反弹。然而，有必要警惕一些可能阻碍税制改革顺利进行并对美元指数产生较大影响的因素。

首先，特朗普税收改革框架已经宣布，市场反应积极

2017年9月27日，星期三，美国政府宣布了最新的统一框架，以修复我们破碎的税法。在框架正式发布之前，市场上有一个泄露的版本，与官方版本基本一致。因此，美元指数和美国股市自昨日以来迅速上涨。美元指数已超过93，为8月中旬以来的最高水平。美国三大股指相继上涨。罗素2000指数已经上涨了1.92%，这是自去年11月中旬以来的最大单日涨幅。10年期美国债券的收益率在美联储利率会议后继续上升，突破了近两个月2.3%的高点(图1和图2)。

在这个9页的税制改革框架中，第一点是特朗普的税制改革的四个基本原则:1 .使税收计划简单、公平、易懂；2.让美国工人阶级少缴税；3.吸引全球劳动力到美国工作；4.海外企业利润汇出。具体的税制改革方案分为个人税制改革和企业税制改革两个方面，重点如下。

1.？税制改革框架要点——个人所得税

1)将个人所得税水平从7%降低到3%、12%、25%和35%，但没有提到具体的收入水平。2)起征点提高到12，000美元(最初为6，350美元)，家庭免税起征点提高到24，000美元(最初为12，700美元)。3)减少州税和地方税的扣除，只保留抵押利息和慈善捐赠的扣除。4)取消遗产税(遗产超过549万美元)。

2.税制改革框架要点——企业税

1)公司税上限由35%下调至20%。2)非公司企业税率由最高的39.6%降至25%。3)取消部分企业的减免税，资本性支出在未来五年内支出。4)境外企业的利润留成一次性征税，可分几年付清，最终税率可定为10%。

尽管这一税制改革框架比4月份的一页计划更为详细，但仍有许多模糊之处，如养老金固定缴款计划的纳税调整和个人纳税收入水平的划分等。根据负责任的联邦预算智囊团委员会的计算，从2027年开始，税制改革将使税收减少5.8万亿美元，而一些减税计划将使税基增加3.6万亿美元，因此总净减税额将为2.2万亿美元。

二.税制改革能通过吗？仍然未知

这一税制改革计划是许多人所期待的，但框架的公布只是第一步，离税制改革的实施还有很长的路要走。首先，参议院和众议院需要通过预算决议的最终版本；第二，详细的税制改革计划需要由税务委员会修订和批准；第三，众议院对完整的税收改革草案进行表决；最后，参议院再次对该计划进行投票。这一系列过程可能会持续到明年第一季度。

除了通过该计划进展缓慢之外，还有一些因素将阻碍其通过。

1.？公司税可以降低到20%吗？我们在“为什么特朗普的税制改革值得期待”中提到，美国公司税率是经合组织国家中最高的(图4)，而其他国家的平均税率一直在下降，因此降低美国公司税率是可取的。然而，特朗普一直坚持将公司税降至15%，20%已经是他的妥协。如果国会要求未来进一步减税，可能会与白宫产生争议。

2.美国政府如何弥补其收入？美国政府的债务上限不久前被暂停，因此政府债务再次上升，已经超过20万亿大关。未来，参议院和众议院有必要再次提高债务上限，以防止政府关门(图5)。然而，如前所述，税收改革计划可能导致净减税2.2万亿美元，这反过来将增加政府的债务负担，这也是国会对减税的最大关切。

3.对小企业的帮助可以实施吗？在税制改革的框架下，提到低收入的“独立企业、合伙企业和S型企业”的最高税率将控制在25%，但没有规定具体的收入水平门槛。特别是，特别指出“独资”和“合伙”企业可能更有利于一些大公司避税。一些美国大公司(包括特朗普的公司)将其资产拆分成数百家中小企业，以享受更低的税率。相反，真正的中小企业可能不会受益，因为许多小企业没有达到25%税率规定的收入标准，而这一税制改革计划可能不会影响它们。

3.美元指数在后期是如何变化的？

美元指数最近有所上升，并回到93的原始关键位置，这正常反映了税收改革计划如期宣布。美元指数能否在后期继续上升，取决于税制改革是否进展顺利。虽然刚刚宣布的税制改革框架有点粗糙，而且许多重要细节都没有给出，但据白宫方面称，这是为了给国会的“谈判”留有余地，以确保税制改革计划的顺利实施。我们一直期待着这一税收改革计划，不仅因为减税能够赢得许多企业家和人民的支持，还因为共和党希望在明年中期选举之前取得成就，这将为税收改革开绿灯。因此，如果税制改革计划在后期顺利推进，将会继续支持美元的升值，而在税制改革计划正式通过的初期，美元指数将会有明显的上升。

如果不考虑税收改革的因素，美国经济的基本面在不久的将来仍能支撑美元。美国商务部刚刚公布了第二季度gdp增长的最终值，为3.1%，超过了之前的值和预测值，达到了两年多来的最快值。尽管第三季度gdp可能会因飓风而短暂下降，但美联储主席耶伦在最近的利率会议上帮助我们打消了疑虑。她认为飓风的影响只是短暂的，这种短暂的影响可能会导致通货膨胀的增加。相反，这将增加美联储加息的可能性，而期货市场显示，美联储在12月加息的可能性已超过70%。在《一一驳斥美元下跌》一书中，我们指出，大多数时候，美元指数的走势与美联储利率变动的方向是一致的，因此美联储12月份的加息也将支撑美元。

考虑到美国和欧洲在货币政策上的差异，我们对看涨的美元指数更有信心。作为美元指数的一个非常合适的指标，10年期美国-德国债券的收益率差自7月份以来一直保持稳定，美元指数在不久的将来有回归的趋势。这背后的驱动因素是美国和欧洲之间的货币政策差异越来越大。在刚刚结束的德国大选中，默克尔毫无悬念地获胜，但这并没有让市场放心。反欧元和反移民政党以高票数赢得议会，这让市场担心欧元区的稳定复苏。德拉吉最近还表示，欧元的升值可能会对通胀产生影响。因此，欧洲央行在10月份的会议上可能比市场想象的更加温和。这一预期与美联储的态度形成鲜明对比，这一差异也支持美元。

当然，我们需要警惕税收改革失败的风险。如果特朗普未能在随后的修订计划中解决政府赤字、中小企业优惠待遇等问题，税制改革可能难以通过，这无疑将对美元产生巨大影响，美国股市甚至可能进入熊市。与此同时，当前市场预期也逐渐提高。如果税收改革计划最终以过于折衷的方式获得通过，这对美元不利，那么本轮美元反弹可能会提前结束。