九州证券：经济“二次探底”被证伪 经济好转传导至消费

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九州证券(Kyushu Securities)全球首席经济学家邓海清博士在5月份对经济数据发表了评论:经济的二次探底是虚假的，这并没有阻止债券市场进入先苦后甜的后半段

6月14日，统计局发布了5月份中国工业增加值数据。5月份，规模以上工业企业增加值同比增长6.5%，预计增长6.4%，同比增长6.5%；1-5月，全国固定资产投资203718亿元，同比增长8.6%。1-5月，全国房地产开发投资同比增长8.8%，1-4月增速下降0.5个百分点。1-5月，民间固定资产投资124329亿元，同比名义增长6.8%。5月份，社会消费品零售总额同比增长10.7%，预计增长10.7%，上年同期增长10.7%。

1-5月，规模以上工业企业增加值同比增长6.5%，略高于市场预期，1-5月工业企业增加值同比增长6.7%，高于2016年6%的水平。5月份工业增加值稳步提高，2017年以来工业增加值有所提高，反映了中国经济的良好态势，再次证明经济“L”型拐点已经过去，经济二次探底的观点是站不住脚的。

2.工业增加值结构更具可持续性。从结构上看，5月份矿业增加值同比增长0.5%，制造业增长6.9%，电力、热力、燃气和水生产及供应业增长6.4%。最大的亮点是矿业增加值同比出现正增长，反映出经济内部驱动力开始逐渐增强。从历史数据来看，自2016年5月以来，矿业增加值同比大幅下降至-2.3%。除2016年9月同比增长0.1%外，其他月份均为负增长，继续拖累工业增加值数据。另一方面，ppi同比数据之前一直处于较高水平，这并没有提振采矿业的增长率。可能有一些时间滞后因素。随着5月份矿业增加值大幅提升至0.5%，再加上之前的低基数，我们预测随着未来矿业增加值的回升，工业增加值将稳步达到新的水平。

3.1-5月，全国固定资产投资同比增长8.6%，同比下降0.3个百分点；房地产开发投资同比增长8.8%，下降0.5个百分点；固定资产私人投资同比增长6.8%，下降0.1个百分点。总的来说，我国固定资产投资有一定程度的下降，主要是因为房地产投资的增长率有一定程度的下降，但民间投资的增长率仍然不错。我们认为，1-5月房地产投资增速下降主要是由于2016年10月和2017年3月房地产调控政策严格。房地产价格的下降逐渐传导到房地产投资，从而拖累了房地产投资的增长率。目前，一线和二线城市的房价确实出现了环比下降。

但是，我们认为，一方面，由于目前房地产投资的增速并没有跌落悬崖，1-5月份的同比增速为8.8%，远高于去年的6.9%；另一方面，目前四线城市的房价走势依然良好。此外，房地产调控从供给方面入手，增加土地供给，因此房价下跌对房地产投资增长率的传导可能不会太严重。

4月和5月社会消费品零售总额同比增长10.7%，消费增速继续保持高位。经济实力可能已经逐渐转向消费。5月份，中国社会消费品零售总额同比增长10.7%，而此前为10.7%。消费增长率再次提高，再次证实了我们先前的判断。消费已经成为经济改善的关键动能，经济改善已经逐渐转化为消费，新周期的最后一个环节可能已经完成。

5.关于货币政策，我们认为货币政策不会很有可能松动。一方面，5月份工业增加值数据、pmi数据和进出口数据均超出预期，再次印证了中国经济的持续好转。良好的经济发展将使央行没有理由放松货币政策，维持经济；另一方面，目前，由于严格的金融监管政策对金融市场有一定影响，如果央行再次收紧货币政策，将会引发金融市场动荡。为了避免风险防范带来的风险，对冲监管当局的严格监管政策，央行的货币政策不会进一步收紧。央行5月12日发布的第一季度货币政策执行情况报告就是最好的证据，监管协调已经进入2.0时代。

6.至于人民币汇率，我们认为两国之间的基本面比较是1-2年内汇率的最重要决定因素。基本面支持2014-2016年人民币贬值，中美之间的基本面比较将在2017年发生重大变化。2017年，人民币汇率将有很高的反击概率。

至于债券市场，我们认为2017年债券市场将是先苦后甜，波动缓慢。目前，市场对2017年下半年牛市的看法大致可以分为两种:一种看法是央行的货币政策略微宽松，监管协调2.0为下半年缓慢的牛市奠定了基石。我们持有这种观点；另一种观点认为，经济的二次探底将为债券市场的改善提供支撑。我们不同意这个观点。从经济数据、工业增加值数据、pmi数据、进出口数据等。5月份再次好转，反映出经济不会出现二次探底。这个逻辑不成立。

我们对债券市场的看法是，监管协调2.0为下半年的缓慢牛市奠定了基础。目前，债券市场的核心变量不是经济走势，而是政策层的严格监管政策和央行货币政策的流动性。监管协调2.0为债券市场提供支持。然而，由于一些投资者对经济预期过于悲观，因此有修正的可能，而央行无法回到2015-2016年明显宽松的时代，债券市场只能是缓慢的牛市，而不是疯牛。

至于股市，我们认为股市是健康的。安邦保险事件对短期股市产生了很大影响，但中长期来看，中国经济在L型后半段的走势并没有改变。5月份工业增加值数据再次良好，前期的下降将因监管因素而逐步得到修复。长期以来，我们仍然看好中国股市的健康牛。